Výnosy státních dluhopisů stále klesají - článek Ing. Pavla Hrušky z SGG na www.kurzy.cz

Ačkoliv jsou obchodníci se státními dluhopisy již několik let ostražití a předpovědí o blížícím se kolapsu cen bychom se v posledních letech nedopočítali, zůstávají jejich ceny stále na růstové trajektorii. Bez ohledu na neklesající výši státních dluhů, drží obchodníci tyto cenné papíry ve svém portfoliu a tlačí jejich výnos stále níž. Vlády si tak mohou dál půjčovat za velmi nízké úrokové sazby a v extrémních případech za tuto aktivitu dostávají, prostřednictvím záporných úrokových sazeb, od investorů dokonce zaplaceno.Za vrchol dluhopisového trhu byl kdysi považován rok 2011. Od té doby se čas od času očekává jejich pokles. Naposledy jsme podobné předpovědi slyšeli v lednu letošního roku, kdy pod dojmem prosincového zvýšení úrokové sazby na americkém dolaru a výhledu prezentovaného Fedem na rok 2016, byla většina trhu ohledně dalšího vývoje státních dluhopisů pesimistická. Dnes, o pár měsíců později, zůstal pesimismus pouze těm, kteří na pokles cen a růst výnosů sázeli. Fed během této doby značně změnil svou rétoriku, což vedlo k polesu celé dolarové výnosové křivky. Výnos USD 10-ti letého státního dluhopisu tak klesl v první půlce letošního roku z 2,3% na 1,6%. Obdobný pokles zaznamenaly například i britské (z 1,95% na 1,25%) a německé dluhopisy se stejnou splatností. U německých je nyní, oproti lednovým 0,6%, výnos dokonce lehce záporný. Pro srovnání, výnos ČR 10Y byl ke konci května 0,46% p.a.

Letošní rok měl být rokem potvrzujícím zotavování ekonomiky USA a začátkem postupného návratu monetární politiky k normálu z let před rokem 2008. Zatím ale přináší spíše zklamání. Růst HDP za první čtvrtletí nepotvrdil očekávání, trh práce je rozkolísaný a květnová čísla o tvorbě nových pracovních míst přinesla dokonce zklamání, které FED završil svým červnovým ponecháním sazeb na stávající úrovni. I když toto rozhodnutí nebylo jen odrazem stavu americké ekonomiky, ale do značné míry se do něj promítly i obavy z blížícího se, výsledkem i případnými důsledky nejistého, hlasování o Brexitu. Případný souběh vystoupení Británie z EU a zvýšení sazeb by mohl vést k výraznému posílení USD a tím i k podlomení nadějného vývoje ve spojených státech.

FED ale není v podpoře růstu cen dluhopisů zdaleka jediný. ECB a Bank of Japan stále pokračují ve svých podpůrných aktivitách, jejichž konec je zatím v nedohlednu. Nové peníze pouštěné do ekonomiky prostřednictvím různých programů QE se zastavily uprostřed cesty ke spotřebitelům a nyní jsou z velké části zaparkovány právě v dluhopisových fondech, institucích investujících s nízkým rizikem jako jsou penzijní fondy nebo v bankách, kde cenné papíry fungují jako prostředek zajištění jiných finančních operací. Jak významné jsou v současné době pro tyto instituce programy odkupu dluhopisů bylo znát např. z březnového vyjádření hlavního správce německého portfolia společnosti Pimco pana Andrew Bosomwortha, který varoval centrální banky před myšlenkou přímé distribuce peněz mezi spotřebitele a poukazoval na historickou zkušenost s podobnými pokusy, které měly prý vždy negativní dopady v podobě spuštění vysoké inflace. Vrtulníkové peníze, o kterých se mezi centrálními bankéři v té době začínalo intenzivněji diskutovat, by podle něj znamenaly “krok do zcela nové fáze měnové politiky vyznačující se obrovským množstvím nejistot”. Nelze než souhlasit. Pro dluhopisové fondy by to byla situace velmi nejistá. Obě centrální banky kromě měnového uvolňování také drží sazby na ukládání volných, resp. rezervních prostředků komerčních bank v záporném teritoriu, což poptávku po bezpečných státních dluhopisech dále zvyšuje a umožňuje jejich výnosu klesnout ve výjimečných případech i do záporných hodnot.

Další příčina vysokých cen státních cenných papírů je na straně investorů. Ti v období ekonomických a politických nejistot dávají přednost bezpečí a v krátkém období akceptují i velmi nízký nebo žádný výnos ze svých investic. S tím koreluje i letošní růst cen zlata a stříbra. Některé otázky vyvolávající obavy na finančních trzích budou brzy vyřešeny. Ta první, týkající se setrvání Británie v EU, dokonce již tento týden. Na další odpověď, ohledně nového prezidenta USA, musíme počkat až do listopadu. V tomto případě je situace okolo vývoje budoucí ceny amerických dluhopisů ještě zajímavější, protože jeden z kandidátů má ve svém programu pro cenné papíry nepříjemnou kombinaci snižování daní, tedy příjmové stránky státního rozpočtu, při současném zachování výdajů, což by vedlo k dalšímu zvýšení deficitu financí USA. Nicméně do doby případného zvolení Donalda Trumpa budou dluhopisy těžit z předvolební nejistoty. Vedle těhto politických otazníků, je tu ještě jeden ekonomický. Jak je na tom Čína? Po letech rostoucích investic do fixních aktiv, výrobních prostředků a infrastruktury, přichází ztráta dynamiky spojená s vysokým korporátním zadlužením. Na potvrzení nebo vyvrácení obav z dalšího vývoje v Číně si budeme muset počkat nejdéle.

Kromě domácí spotřebitelské poptávky, která zatím roste slušným meziročním tempem 10% bude růst čínské ekonomiky záviset i na kondici zahraničních spotřebitelů.

Nízké výnosy státních dluhopisů nás tedy budou nejspíš doprovázet i nadále. Případná kombinace neBrexitu, návratu rétoriky FED směrem k utaženější měnové politice, potvrzení růstové trajektorie v Číně a dalšímu nenavyšování kvantitativních programů ze strany ECB a BoJ, by měla vést k mírnému poklesu cen a návratu jejich výnosů alespoň na hodnoty z přelomu roku.

Zdroj: http://www.kurzy.cz/zpravy/402492-vynosy-statnich-dluhopisu-stale-klesaji/